圖為南京仙林2016G58地塊現(xiàn)狀。

冀鵬茜 攝

2016年以來(lái)，融信拿地的力度驚動(dòng)了業(yè)界，在業(yè)內(nèi)收獲“地王收割機(jī)”稱(chēng)號(hào)，但令人意外的是，大力舉債的融信，其負(fù)債率卻猛降，這是為何？融信為何要這樣做？

初秋的南京，天氣依然有些熱。

9月8日的南京仙林湖畔，無(wú)一絲涼風(fēng)，行走間，《國(guó)際金融報(bào)》記者滿身濕透。

記者眼前的圍墻里，是一片忙碌的工地，頭戴工作帽的工作人員，正在有條不紊地操作挖掘機(jī)。

可不要小看這塊土地，工人的每一次揮汗，可能就價(jià)值千金，因?yàn)檫@可是南京仙林板塊最昂貴的一塊地，是地地道道的“地王”。

　　地王的尷尬

這塊標(biāo)號(hào)為南京仙林湖NO.2016G58的地塊，由融信公司于2016年9月以58億元天價(jià)競(jìng)得，預(yù)計(jì)將于2018年6月份完工。而現(xiàn)在，這塊地的大部分區(qū)域還處于打地基的階段，離預(yù)計(jì)完成時(shí)間只剩下不到一年。

雖然融信仙林項(xiàng)目目前進(jìn)展順利，不過(guò)業(yè)界對(duì)它的擔(dān)憂，卻隨著完工日逼近而不斷增加。

《國(guó)際金融報(bào)》記者隨機(jī)走訪該地塊附近的商家，以及多個(gè)售樓處，得到的結(jié)果非常一致：目前，附近的房?jī)r(jià)接近3萬(wàn)元/平方米。

當(dāng)初，融信拿下這一地塊的平均樓面價(jià)高達(dá)24597元/平方米，僅低于現(xiàn)在地塊附近的平均售樓價(jià)5000元/平方米左右。

在南京樓市限售又限價(jià)的情況下，融信南京地王項(xiàng)目將面臨市場(chǎng)和政策的雙重挑戰(zhàn)。

為取得更為準(zhǔn)確的樓盤(pán)均價(jià)數(shù)據(jù)，記者隨后來(lái)到鏈家在南京棲霞區(qū)（注：棲霞區(qū)包含仙林湖區(qū)）的一處房屋中介處進(jìn)行咨詢。

一位銷(xiāo)售人員拿出鏈家的內(nèi)部統(tǒng)計(jì)資料告訴記者：“您所說(shuō)的那塊地（南京仙林湖NO.2016G58地塊）附近的樓盤(pán)主要有高科榮境、金地湖城藝境、萬(wàn)達(dá)茂和新城香悅瀾山等，但目前都沒(méi)有在售新房了。”接著，這位銷(xiāo)售人員在同記者的交流過(guò)程中透露，2016年9月左右，仙林湖區(qū)域新房的均價(jià)約27500元/平方米，現(xiàn)在漲到3萬(wàn)元/平方米左右。

那么，仙林湖未來(lái)房?jī)r(jià)在一年內(nèi)的上漲空間有多大？

記者查閱《中共南京市委南京市人民政府關(guān)于推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的意見(jiàn)》（下稱(chēng)“《意見(jiàn)》”）發(fā)現(xiàn)，“主城六區(qū)以及江寧、浦口商品住宅項(xiàng)目，按照價(jià)格區(qū)間分類(lèi)指導(dǎo)，申報(bào)均價(jià)每平方米2萬(wàn)元以下的，年化漲幅不宜高于12%；每平方米2萬(wàn)至3萬(wàn)元的，年化漲幅不宜高于10%；每平方米3萬(wàn)元以上的，年化漲幅不宜高于8%”。

根據(jù)《意見(jiàn)》粗略計(jì)算可以得出，預(yù)計(jì)2018年6月建成的南京仙林2016G58地塊，售樓均價(jià)應(yīng)在33000元/平方米左右。

南京仙林2016G58地塊的平均樓面價(jià)為24597元/平方米，也就是說(shuō)，融信拿下的這塊南京仙林地王，平均樓面價(jià)約占預(yù)估售樓均價(jià)的74.54%。

如果樓面價(jià)占到售房?jī)r(jià)的74.54%，盈利空間還剩多少？

一位不愿具名的房地產(chǎn)咨詢公司從業(yè)人員對(duì)記者透露：“據(jù)統(tǒng)計(jì)調(diào)查，一個(gè)凈利潤(rùn)為10%的房地產(chǎn)項(xiàng)目，其樓面價(jià)一般約占售價(jià)的40%。”假設(shè)這位房地產(chǎn)咨詢公司從業(yè)人員所提供的數(shù)據(jù)準(zhǔn)確，那么，融信南京地王項(xiàng)目盈利將極其微薄甚至虧損。

“也不是沒(méi)有辦法。”上述房地產(chǎn)咨詢公司從業(yè)人員繼續(xù)對(duì)記者表示，“一般房企要么降低成本，要么選擇捂盤(pán)不售等待新一輪房?jī)r(jià)上漲周期。”

但融信則看好其拿下的南京仙林2016G58地塊。

融信有關(guān)方面對(duì)《國(guó)際金融報(bào)》記者強(qiáng)調(diào)：“南京政府推行的是搖號(hào)制，這塊地是搖號(hào)所得，所以不是地王。”

與此同時(shí)，融信表示，此項(xiàng)目位置處于仙林大學(xué)城的遠(yuǎn)期規(guī)劃中，未來(lái)該區(qū)域?qū)⒋蛟斐筛咝录夹g(shù)產(chǎn)業(yè)園區(qū)。

“地王收割機(jī)”

58億元對(duì)融信來(lái)說(shuō)意味著什么？

58億元，逾融信2016年土地收購(gòu)總成本的十分之一，約是全年合約銷(xiāo)售額的四分之一，近年銷(xiāo)售成本（即營(yíng)業(yè)成本）的三分之二。

58億元，對(duì)融信來(lái)說(shuō)，并不是一個(gè)小數(shù)目。

即使如此，融信似乎并不缺錢(qián)來(lái)收割“地王”，并因此在業(yè)內(nèi)享有“地王收割機(jī)”的稱(chēng)號(hào)。

我們來(lái)盤(pán)點(diǎn)一下融信最近的“地王”之路。

2016年8月17日，融信耗資110億元，擊敗包括央企代表保利、民企代表融創(chuàng)、混企代表萬(wàn)科在內(nèi)的17家房企，以139%的溢價(jià)率拿下了上海靜安寺中興社區(qū)地王。

一戰(zhàn)成名后，融信接下來(lái)動(dòng)作頻頻。

2016年9月23日，融信斥資58億，在江蘇南京斬獲仙林2016G58地王；2017年3月10日，融信以總價(jià)16億元競(jìng)得福建漳州市區(qū)的2017P01地塊；緊接著3月24日，融信又掏出36.5億元在浙江杭州搶下蕭山2017-1號(hào)地塊。

融信，一個(gè)從福建莆田走出來(lái)的區(qū)域性房企，一個(gè)2016年全年合約銷(xiāo)售額為246.39億元、銷(xiāo)售成本（營(yíng)業(yè)成本）為90.7億元的房企，為何能夠“毫不眨眼”地接連拿下連銷(xiāo)售規(guī)模逾千億的房企都需要謹(jǐn)慎思索的“地王”？

這個(gè)問(wèn)題的答案，或許能夠在其兩個(gè)不升反降的負(fù)債率中窺見(jiàn)一斑。

　　兩個(gè)負(fù)債率不升反降

無(wú)論融信地王項(xiàng)目最終盈利與否，其瘋狂拿地后債臺(tái)越筑越高已是不爭(zhēng)的事實(shí)。

2016年，融信全年合約銷(xiāo)售額為246.39億元，新增21塊地，地塊收購(gòu)的平均成本約為12963元/平方米，土地收購(gòu)成本總計(jì)484.46億元。2015年全年，融信并無(wú)任何新增土地。

然而記者發(fā)現(xiàn)，融信2016年上市以來(lái)瘋狂發(fā)債買(mǎi)地，其資產(chǎn)負(fù)債比率較2015年卻不升反降。2016年，融信資產(chǎn)負(fù)債比率為98%，較2015年的247%大幅下降了149個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，融信2016年的資產(chǎn)負(fù)債率為76.66%（與資產(chǎn)負(fù)債比率有一字之差），較2015年下降8.76個(gè)百分點(diǎn)。

為何資產(chǎn)負(fù)債比率與資產(chǎn)負(fù)債率的差距如此之大？融信大舉借債后，兩個(gè)負(fù)債率為何均不升反降？且看具體分析。

融信年報(bào)顯示其資產(chǎn)負(fù)債比率的計(jì)算公式為：資產(chǎn)負(fù)債比率=（借款總額-受限制現(xiàn)金-現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物及初步年期超過(guò)三個(gè)月的定期存款）/權(quán)益總額；而較為大眾所熟知的資產(chǎn)負(fù)債率計(jì)算公式則為：資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額/資產(chǎn)總額=負(fù)債總額/（權(quán)益總額+負(fù)債總額）。

比較兩個(gè)公式不難看出，兩個(gè)負(fù)債率分子分母的具體構(gòu)成均不同，因此差距較大。此外，“權(quán)益總額”在兩個(gè)負(fù)債率中都處在分母位置，如果“權(quán)益總額”大幅增加，便能致使兩負(fù)債率的最終數(shù)值產(chǎn)生較大變動(dòng)。

2014年，融信權(quán)益總額（即股東權(quán)益合計(jì)）僅有10.29億元；到2015年底，其權(quán)益總額較2014年翻了五番，達(dá)到50.73億元。2016年，融信權(quán)益總額漲到230.89億元，約是2015年的4倍。

這便是融信瘋狂借債，其“資產(chǎn)負(fù)債比率”和“資產(chǎn)負(fù)債率”不升反降的原因。

一位不愿具名的注冊(cè)會(huì)計(jì)師對(duì)記者表示，如果“權(quán)益總額”大幅增加且增幅超過(guò)兩個(gè)負(fù)債率計(jì)算公式中分子的增幅，就能把公司債務(wù)成功“掩飾住”，為負(fù)債高的房企創(chuàng)造低成本債務(wù)融資的機(jī)會(huì)。

明股實(shí)債？

《國(guó)際金融報(bào)》記者通過(guò)實(shí)地走訪及向多位專(zhuān)業(yè)人士咨詢發(fā)現(xiàn)，融信連年猛增的權(quán)益總額背后或許是“明股實(shí)債”。

這需要從融信自2014年以來(lái)，連年猛增的“權(quán)益總額”的具體來(lái)源開(kāi)始分析。

融信2015年年報(bào)顯示，公司權(quán)益總額為50.73億元，較2014年的10.29億元猛增了40.44億元。其中，有16.48億元來(lái)源于“非控股股東的注資”，占新增40.44億元的40.75%，近一小半。

融信2015年年報(bào)披露，此筆16.48億元的注資來(lái)源于福建歐氏建設(shè)發(fā)展有限公司（下稱(chēng)“歐氏建設(shè)”），用于投資融信三個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目并換取49%的股權(quán)。

而這家名為歐氏建設(shè)的公司，其股東為歐國(guó)義、歐國(guó)仁以及福建歐氏投資（集團(tuán)）有限公司。歐國(guó)義、歐國(guó)仁和融信的實(shí)際控制人歐宗洪也是自家人，且福建歐氏投資（集團(tuán)）有限公司是歐宗洪大哥歐宗金的產(chǎn)業(yè)。

上述不愿具名的注冊(cè)會(huì)計(jì)師對(duì)記者表示，所謂“明股實(shí)債”，是房地產(chǎn)企業(yè)利用項(xiàng)目進(jìn)行股權(quán)型融資，約定收益和股權(quán)回購(gòu)期限，作為債權(quán)人的項(xiàng)目小股東給項(xiàng)目提供“股東貸款”，在其財(cái)報(bào)中一般不會(huì)被計(jì)入負(fù)債。

再看融信2016年新增的權(quán)益總額具體來(lái)源可以發(fā)現(xiàn)，又有一筆來(lái)自非控股權(quán)益的注資占到權(quán)益總額230.89億元的36.68%。但是，融信在其2016年年報(bào)中并未披露此非控股權(quán)益的具體來(lái)源。

對(duì)此，記者致電融信詢問(wèn)其2016年來(lái)自非控股權(quán)益的注資是否與2015年情況相同。

融信回復(fù)記者：“2016年由于新增項(xiàng)目較多，所以公司跟其他房企包括萬(wàn)科、融創(chuàng)、保利等進(jìn)行合作，所以新增的大部分非控股權(quán)益注資來(lái)源于這些企業(yè)。”

歐氏建設(shè)2016年有沒(méi)有再向融信注資？

對(duì)此，融信方面表示，具體不確定，即使有也只可能是很小的一部分。

然而，記者通過(guò)查閱資料和實(shí)地探訪融信南京仙林G58地塊發(fā)現(xiàn)，歐氏建設(shè)2016年繼續(xù)向融信注資的可能性很大。

天眼查顯示，歐氏建設(shè)的對(duì)外投資中有一家名為“和美（上海）房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司”，且其分支機(jī)構(gòu)為福建歐氏建設(shè)發(fā)展有限公司荔城分公司。融信南京仙林G58地王正是由這家和美（上海）房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司競(jìng)得。

此外，南京仙林G58地塊施工圍墻上印有的公司名稱(chēng)是荔隆建設(shè)，其執(zhí)行董事兼總經(jīng)理為歐國(guó)發(fā)。歐國(guó)發(fā)與歐氏建設(shè)股東歐國(guó)義是一家人。

這樣，“權(quán)益總額”大幅增長(zhǎng)就不難理解了。

至此，融信2015年的權(quán)益總額中有16.48億元來(lái)源于歐氏建設(shè)，2016年的權(quán)益總額中來(lái)源于歐氏建設(shè)的占比尚不確定。

對(duì)此，有質(zhì)疑稱(chēng)，融信對(duì)其權(quán)益總額“注水”的目的，是為了降低其負(fù)債率。其次，這一連串的關(guān)聯(lián)交易，其間或有明股實(shí)債的可能性。